Zone euro : la BCE propose un nouvel instrument anti-fragmentation

La Banque centrale européenne (BCE) a dévoilé jeudi (21 juillet) un nouvel « instrument de protection de la transmission » (IPT) afin de s’assurer que les coûts d’emprunt des États membres de la zone euro ne divergent pas de manière si importante que cela rendrait la politique monétaire inefficace.

La BCE a présenté cet outil en même temps qu’elle a annoncé une hausse des taux d’intérêt d’un demi-point de pourcentage afin de lutter contre les anticipations d’inflation.

En raison des perspectives économiques incertaines consécutives à l’invasion russe et à la flambée des prix de l’énergie, les taux d’intérêt des obligations d’État de la zone euro ont commencé à diverger au cours des derniers mois.

Les États membres de la zone euro ayant des niveaux de dette publique variables, une hausse des taux d’intérêt les influence différemment. Une hausse des taux d’intérêt peut coûter beaucoup plus cher à l’État italien, très endetté, qu’au gouvernement allemand, moins endetté.

Par ailleurs, les investisseurs qui craignent pour la stabilité financière des États membres très endettés peuvent se réfugier dans les obligations d’État de l’Allemagne, perçues comme plus sûres, exacerbant ainsi l’effet inégal de la politique monétaire.

La BCE estime que cette dynamique est un problème, car elle empêche sa politique monétaire d’avoir l’effet escompté dans l’ensemble de la zone euro. Et c’est ce problème que l’IPT est supposé résoudre.

« L’IPT veillera à ce que l’orientation de la politique monétaire soit transmise sans heurts dans tous les pays de la zone euro », indique le communiqué de presse de la BCE.

L’IPT permettra à la BCE d’acheter principalement des obligations d’État des États membres de la zone euro qui connaissent « une détérioration des conditions de financement non justifiée par les fondamentaux propres au pays. » Comme la BCE dispose d’une force de frappe illimitée, elle peut garantir que les obligations d’État italiennes ne deviennent pas trop coûteuses.

Toutefois, la BCE soumet l’IPT à certains critères, que les gouvernements de la zone euro doivent respecter s’ils veulent en profiter.

Les pays doivent par exemple se conformer au cadre budgétaire de l’UE et ne peuvent pas faire l’objet d’une procédure de déficit excessif. En outre, ils ne peuvent pas faire l’objet d’une procédure pour déséquilibre excessif, que la Commission européenne peut déclencher en cas de déséquilibres macroéconomiques importants.

La BCE indique également qu’elle examinera la viabilité budgétaire d’un pays et qu’elle vérifiera s’il a mis en place des « politiques macroéconomiques saines et durables ».

En s’engageant à respecter ces critères, la BCE tente d’écarter les critiques des responsables politiques et des économistes qui affirment qu’un tel outil offrirait un passe-droit aux pays très endettés et qu’il ne les inciterait pas à adopter un comportement fiscalement responsable.

Cependant, l’économiste Clemens Fuest considère que ces critères ne sont pas assez convaincants, affirmant que le vaste ensemble de critères implique « que le soutien financier aux États membres individuels sera largement une décision discrétionnaire de la BCE. »

« Les pays soutenus ne seront responsables ni devant les marchés ni sur le plan politique », a-t-il ajouté.

D’autres économistes ont cependant trouvé des mots plus positifs pour l’IPT. Le professeur d’économie Peter Bofinger a félicité la BCE pour l’IPT sur Twitter, déclarant qu’il « semble être un instrument intelligemment conçu car il subordonne le soutien aux marchés de capitaux à des règles et procédures européennes établies en dehors du domaine de la politique monétaire ».

Lier plus étroitement le soutien monétaire au cadre budgétaire de l’UE pourrait donner plus d’importance à la révision du cadre de gouvernance macroéconomique de l’UE, en cours depuis l’automne 2021.

Les règles budgétaires ont longtemps été un sujet de controverse au sein de l’UE, les gouvernements laissant à la BCE le soin de maintenir la cohésion de la zone euro lors des crises précédentes. Cela a souvent mis la BCE dans une position difficile, car elle est censée être politiquement neutre.

En conditionnant l’IPT au cadre budgétaire de l’UE, la BCE fait également pression sur les gouvernements de l’UE pour qu’ils décident politiquement des conditions dans lesquelles la solidarité de la zone euro doit fonctionner.

@FuestClemens has opened an important (and for nerds exciting🤓) debate here: Does the TPI imply discretionary decision making as the Governing Council is using a list of criteria without defining an automatism which will make it pull the trigger? 🧵
(1/8) https://t.co/5EwPrnRAwd

— Florian M. Kern (@FlorianMKern) July 21, 2022